15/10/2017 11:08 | Lien permanent | Commentaires (0)

À propos de la politique d’investissement de la BNS

1.jpgLa politique d’investissement de la Banque nationale suscite de nombreuses réactions qui souvent démontrent une mauvaise compréhension du contexte dans lequel elle opère.

Avant tout il faut se rappeler que la taille du bilan de la BNS est le résultat de la politique monétaire qu’elle a menée et qu’elle mène pour éviter que la force du franc ne pénalise exagérément l’économie suisse. Les réserves de la BNS varient dans le temps, massivement vers le haut ces dernières années, mais à coup sûr dans l’autre direction dès que cela sera compatible avec sa politique. Les actifs en devises étrangères achetés avec les francs créés par la BNS sont de vrais actifs mais dès que cela sera possible ces actifs devront être revendus, les devises échangées contre des francs, et ces francs réabsorbés dans l’opération inverse de celle qui a vu leur création. La primauté de la politique monétaire exclut donc par principe la notion d’investissement permanent ou illiquide. Cela est vrai même si l’on peut penser que les circonstances rendront très difficiles une diminution rapide de la taille des réserves de la BNS.

La deuxième observation est que la BNS est une institution technocratique, apolitique par construction. Elle agit par délégation avec un seul objectif, la stabilité des prix; elle n’a pas vocation de se faire l’interprète, dans sa politique d’investissement, des désirs spécifiques de l’une ou l’autre minorité de la nation. Sa politique d’investissement doit au contraire refléter autant que possible les préférences consensuelles de la grande majorité de la population et tenter de ne pas trop s’en écarter. C’est ainsi que l’on peut interpréter les règles d’exclusion qu’elle s’est engagée à respecter: s’abstenir d’investir dans des entreprises qui produisent des armes prohibées par la communauté internationale, qui violent massivement des droits humains fondamentaux ou qui causent de manière systématique de graves dommages à l’environnement. Certains voudraient la pousser à un engagement plus marqué sur le plan éthique. Son statut lui impose au contraire la plus grande réserve en cette matière.

Troisième observation: une banque centrale n’est pas un acteur comme un autre sur les marchés financiers. Elle doit s’efforcer de limiter l’impact de ses investissements sur les autres investisseurs, et en particulier éviter que ses achats et ventes puissent être vus comme des signaux pouvant affecter le fonctionnement normal ou la stabilité des marchés, voire mettre en difficulté une entreprise spécifique. C’est pourquoi elle investit de manière passive dans la perspective du maintien de ses investissements sur la durée d’un cycle, en excluant les titres du secteur bancaire – dans lequel les soupçons d’information privilégiée seraient plausibles – et sans opérer de sélection parmi les titres individuels (à l’exception des exclusions pour motif éthique mentionnées plus haut). Les nombreuses tentatives d’interprétation des changements dans la valeur des placements effectués par la BNS sont donc par définition erronées. Les fluctuations dans les avoirs de la BNS ne sont pas dues à des choix délibérés concernant des titres spécifiques, mais seulement à des événements de marché auxquels son portefeuille s’adapte automatiquement (notamment des variations de cours), à des décisions concernant son allocation en termes de monnaies ou de classes d’actifs, ou encore à des fluctuations dans la taille globale de son portefeuille.

Enfin, et il est difficile de comprendre que ce point revienne constamment dans la discussion, la politique monétaire de la BNS confrontée à un franc trop fort a conduit cette dernière à acheter des devises étrangères (des euros, des dollars, etc.). Il ne peut être question de retransformer ces euros et ces dollars en francs suisses, sans entrer en conflit avec l’essence même de sa politique. La proposition de mise sur pied d’un fonds souverain soulève de nombreux fantasmes et est confrontée à de multiples obstacles mais il y a en a qui est insurmontable: un éventuel fonds souverain suisse construit à partir des réserves de la BNS ne pourrait en aucun cas être mis à contribution pour investir dans le pays. 

Jean-Pierre Danthine, professeur honoraire à l’UNIL et président de l’École d’économie de Paris

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